第三章 利率结构理论

《第三章 利率结构理论》由会员分享，可在线阅读，更多相关《第三章 利率结构理论（47页珍藏版）》请在文档大全上搜索。

1、第一节 利率的风险结构第二节 利率的期限结构标准普尔穆迪惠誉国际长期债短期债长期债短期债长期债短期债AAAA-1+AaaP-1AAAF1+AA+A-1+Aa1P-1AA+F1+AAA-1+Aa2P-1AAF1+AA-A-1+Aa3P-1AA-F1+A+A-1A1P-1A+F1+AA-1A2P-1AF1A-A-2A3P-2A-F1BBB+A-2Baa1P-2BBB+F2BBBA-2/A-3Baa2P-2/P-3BBBF2BBB-A-3Baa3P-3BBB-F2/F3BB+BBa1BB+F3BBBBa2BBBBB-BBa3BB-BB+BB1B+BBBB2BCB-BB3B-CCCC+CCaa1CCC

2、+CCCCCCaa2CCCCCCC-CCaa3CCC-CCCCCaCCCCCCCC标准普尔信用评级级别评定AAA最高评级。偿还债务能力极强。AA偿还债务能力很强，与最高评级差别很小。A偿还债务能力较强，但相对于较高评级的债务/发债人，其偿债能力较易受外在环境及经济状况变动的不利因素的影响。BBB目前有足够偿债能力，但若在恶劣的经济条件或外在环境下其偿债能力可能较脆弱。BB相对于其它投机级评级，违约的可能性最低。但持续的重大不稳定情况或恶劣的商业、金融、经济条件可能令发债人没有足够能力偿还债务。B违约可能性较BB级高，发债人目前仍有能力偿还债务，但恶劣的商业、金融或经济情况可能削弱发债人偿还债务

3、的能力和意愿。CCC目前有可能违约，发债人须倚赖良好的商业、金融或经济条件才有能力偿还债务。如果商业、金融、经济条件恶化，发债人可能会违约。CC目前违约的可能性较高。 R 由于其财务状况，目前正在受监察。在受监察期内，监管机构有权审定某一债务较其它债务有优先偿付权。SD/D当债务到期而发债人未能按期偿还债务时，纵使宽限期未满，标准普尔亦会给予D评级，除非标准普尔相信债款可于宽限期内清还。此外，如正在申请破产或已作出类似行动以致债务的偿付受阻时，标准普尔亦会给予D评级。当发债人有选择地对某些或某类债务违约时，标准普尔会给予SD评级（选择性违约）NP发债人未获得评级。o 投资级：AAA AA A

4、BBBo 投机级：BB Bo 收益债券：C 利息拖欠 o 违约级：Do 利率的风险结构：具有相同的到期期限但收益率却不同。o 受以下几方面的影响：信用风险流动性税收状况o 信用风险信用风险（Credit Risk）是借款者违约的风险。o 发行者的信誉n 在其他特性都相同的情况下，风险越大的证券就必须提供越高的收益。o 债务期限n 因为长期债务证券的债权人在一个更长的时间内面临着被拒付的可能性。o 投资者可以借助于债券评级机构所提供的债券评级o 投资者偏好具有流动性强的证券n因此，在其他条件都相同的情况下，低流动性的债务证券就必须提供高收益来吸引投资者。o 具备较高的流动性的债券n短期债务证券n

5、具有活跃的二级市场的中长期债券。o 投资者可以接受低流动性的债券n在债券的到期日前不需要动用资金的投资者o 税后收益和税前收益n 投资者比较注重证券的税后收益。n 如果其它特性都相同，应税证券就应该比免税证券提供更高的税前收益以吸引投资者。n 适用所得税率高的投资者购买免税证券受益最大。n 美国的通常规则是其他政府不再对某级政府发行的债券征税。州或地方政府不再对联邦债券征税，联邦政府不再对市政债券征税。n 州或地方政府通常不对利息收入征税，豁免所得税。o 税后收益： Yat=Ybt(1-T)n 这里， Yat=税后收益 Ybt=税前收益 T=投资者的边际税率o 假设某一应税证券的税前收益为14

6、%，设某投资者的税率是20%，税后收益就是： Yat=Ybt(1-T) =14%(1-0.2) =11.2%o 税前收益： Ybt=Yat/(1-T) n 例：假定某一所得税率为20%的公司得知某一种免税证券的收益为8%。为了达到这个税后收益的标准，应税证券的税前收益必须为： Ybt =Yat/(1-T) =8%/(1-0.2)=10%o 1993年，克林顿政府将个人所得税最高一级税率从31提高到40，将公司所得税税率从34提高到35，对市政债券价格和国债价格有何影响？o 小布什政府时期推出的个人所得税减税，该政策到期后面临的财政悬崖问题（即对所有美国人加税并大幅削减政府开支）对市政债券收益率

7、和国债收益率有何影响？o债券的期限不同是导致债券收益率不同的另一个原因。o利率的期限结构是解释在其他因素不变的情况下债券的期限和年收益率之间的关系。o下表说明：政府债券期限越长，年收益越高；因为债券的需求和供给状况会随着期限的变化而变化，债券的价格也会随之变化。 期限期限3个月6个月1年2年3年4年5年10年20年30年收 收 益 益 率 率（ （%） ）5525.55.75.85.966.26.36.5 回购条款：n 规定债券发行人可以在到期日之前以某一特定的价格回购债券。n 在其他条件相同的情况下，可回购债券的收益率要高于不可回购债券。o 投资者在购买这种债券时就会要求额外的补偿o 特别是

8、预期利率会下降时，因为在这种情况下债券很有可能会被回购。o 可转换条款n 投资者可以将债券转换成一定数额的普通股股票。n 如果债券的市价下降，想出让债券的投资者也可以在股市上将它们抛出。n 在其他条件相同的情况下，投资者愿意接受收益率低但具备可转换性的债券。(1)tio 假如债券的适当收益的计算是基于与它相同期限的无风险收益，并就不同的特性作相应的调整而得出的。模型如下： Yn=Rf,n+DP+LP+TA+CALLP+CONn 这里，Yn=期限为n天的风险债券的收益 Rf,n =期限为n天的无风险债券的收益 DP=信用风险溢价 LP=流动性溢价 TA=由于税收状况不同而进行税收调整系数 CAL

9、LP=补偿回购可能性的回购系数 COND=可转换性折扣o 例如，如果三个月期限的国库券年收益率是8%，一个公司计划发行90天期的商业票据，假设该公司认定0.7%的信用风险溢价，0.2%的流动性溢价，0.3%的税收调整系数为出售其商业票据的必要条件。则： Ycp,n=Rf,n+DP+LP+TA =8%+0.7%+0.2%+0.3% =9.2%o 例如，随着时间的推移，信用风险溢价从0.7%降低为0.5%，但是无风险收益从8%增加为8.7%，那么商业票据的适用收益率（假设税收调整系数和流动性溢价不变）为： Ycp=Rf,n+DP+LP+TA =8.7%+0.5%+0.2%+0.3% =9.7%o

10、说明：债券收益的增加并不一定意味着债券风险系数的增加。o 利率期限结构（Term Structure of Interest Rates） ：指期限不同但其他条件相同的借贷工具的收益率之间的关系。也就是收益率（Yield）与到期期限（Maturity）之间的关系。o 利率期限结构理论n 预期理论n 流动性溢价理论n 市场分割理论o 预期假说 (Expectations Hypothesis) 的基本命题是：长期利率相当于在该期限内人们预期的所有短期利率的平均数。因而收益率曲线反映所有金融市场参与者的综合预期。o 预期假说中隐含着这样几个前提假定：(1) 投资者对债券的期限没有偏好，其行为取决于